如何读这份研究：第一～八节是慢变量(产业结构、定价逻辑、季节性、历史经验、市场结构),半年更新一次即可;第十节是快变量(当前矛盾与盯盘清单),需结合本站「实时新闻」「行情雷达」高频跟踪。标记为 〔待更新〕 的是需要手动填入最新数据的位置;带"约"的为结构性估计值。

术语速查

一、品种概览

第一性原理:焦煤是"成本+政策"双驱动的品种。 它处在黑色产业链最上游(焦煤→焦炭→铁水→钢材),价格一头连着供给侧的政策(安监、保供、进口),一头连着需求侧的钢铁景气(铁水产量)。与农产品看天气、看库存不同,焦煤是黑色系里政策弹性最大的品种——一纸安监令或保供文件就能逆转行情,这是它波动剧烈、容易被"政策顶/政策底"主导的根源。

主力切换规律。 JM 资金集中在 1/5/9,与整个黑色板块同步移仓。研究"当前主力"务必确认合约月份,基差和价差都对特定合约而言。

为什么是"主焦煤"。 炼焦煤按黏结性分多个煤种,主焦煤黏结性最强、最稀缺,是配煤炼焦的核心。国内优质主焦煤资源有限(山西为主),稀缺性使其价格弹性大于普通动力煤。

二、产业链与定价逻辑

炼焦煤(国内矿 + 蒙澳俄进口) → 焦化厂炼焦 → 焦炭 → 高炉炼铁 → 铁水
        → 转炉炼钢 → 粗钢 → 螺纹/热卷/板材 → 地产 / 基建 / 制造业 / 出口

焦煤的定价 = 上游供给松紧 × 下游钢铁景气 × 全链条库存与利润分配。它本身没有终端需求,完全是"派生需求"——钢厂赚钱→多产铁水→焦化多开工→多买焦煤。

核心定价框架——抓四个变量:

变量的博弈。 焦煤行情常是"供给"与"需求"的拔河:供给端政策利多(安监)遇上需求端走弱(铁水下行),往往相互抵消甚至需求占上风;而"安监减产 + 铁水高位 + 低库存"三者共振时,行情最凌厉。研究核心是判断当下主导矛盾。

三、供给格局：国内为主、进口为弹性

① 国内生产(基本盘)

• 产区集中:山西是主焦煤核心产区,另有山东、河南、安徽、贵州、黑龙江等。优质主焦煤稀缺。

• 政策弹性极大:

• 安监:重大会议(全国两会、重要纪念日)、矿难事故后,产地安监趋严、停产核查 → 短期供给收缩 → 利多。

• 保供:稳价诉求下发改委/能源局推动增产、核增产能 → 供给增加 → 利空。
• 超产核查 / 三超整治:打击超能力生产。
• 这种"政策一收一放"是焦煤区别于其他工业品的最大特征。

② 进口(边际弹性)

盯盘核心:供给端看安监/保供政策 + 甘其毛都通关车数 + 原煤产量;一条政策新闻往往比数据更重要——焦煤是"消息驱动"品种。

四、需求结构：派生于钢铁的景气

焦煤需求是逐级派生的,链条上任一环节都可能成为瓶颈:

铁水产量(需求总开关) → 焦炭需求 → 焦煤需求
钢厂利润 → 是否多产铁水 ;  焦化利润 → 是否多开工买焦煤

• 铁水产量(最核心):247 家钢厂日均铁水是焦煤需求的"总阀门"。铁水高位 = 焦煤刚需强。
• 钢厂利润:钢厂赚钱才有动力维持/提高铁水;亏损则减产检修 → 向上压缩原料需求。
• 焦化利润:焦化厂是焦煤直接买家,利润好则提产、积极采购焦煤;利润差则限产、压价。
• 终端:钢材需求 = 地产(最大,近年承压)+ 基建 + 制造业 + 出口。地产用钢的中长期下台阶,是悬在黑色系需求上的结构性压力。

五、基本面：全产业链库存与利润分配

焦煤是典型的"产业链品种",库存要看全链条、利润看上下游分配。

全产业链库存(累/去库节奏决定价格弹性):

焦煤价格弹性最大的时点:全链条低库存 + 安监减产 + 铁水高位——补库与减产共振,易急涨。反之高库存 + 保供增产 + 铁水回落易急跌。

利润分配(产业链的"跷跷板"):

• 焦化利润 = 焦炭价 − 配煤成本:决定焦化厂对焦煤的议价与采购积极性。
• 钢厂利润 = 钢材价 − 铁矿/焦炭等原料:钢厂强势时压原料利润,焦煤、焦炭、铁矿"分蛋糕"。
• 黑色系常有"利润沿产业链转移":钢厂利润好 → 让利采购 → 原料(焦煤)走强;钢厂亏损 → 压原料 → 焦煤承压。

六、季节性：安监日历 × 需求旺淡季

焦煤的季节性更多由政策日历和钢铁需求节奏驱动,而非天气:

实操:把安监/会议日历叠加铁水产量季节性判断。注意采暖季限产是"双刃剑"——限钢厂利空需求、限焦化利空采购,影响复杂,需看政策具体指向。

七、市场结构与资金运作

① 期限结构(月差)

• 近高远低(Back)→ 近月偏紧/库存低/安监预期;近低远高(Contango)→ 供给宽松/需求预期弱。
• 焦煤月差波动大,政策预期切换时月差会剧烈变动,是观察情绪的窗口。

② 黑色板块联动(焦煤的灵魂)

焦煤不能单看,它在黑色系五品种中传导:

铁矿 I + 焦煤 JM + 焦炭 J = 成本端  →  螺纹 RB / 热卷 HC = 成材端

• 成材(螺纹/热卷)是需求总指挥:成材强→利润扩→拉动原料(焦煤);成材弱→压利润→原料承压。
• 焦煤-焦炭比价 / 焦化利润:焦炭是焦煤唯一大下游,二者价差(焦化利润)决定焦化厂行为。〔焦炭 J 非本站雷达品种,焦煤-焦炭比价需手动跟踪〕
• 做 JM 方向,务必和螺纹、焦炭的强弱交叉验证,避免被板块整体行情打穿。

③ 持仓结构

DCE 公布的 JM 主力席位多空与净持仓变化,反映主力资金态度;黑色系资金属性强、波动大,持仓变化值得高频跟踪。

④ 政策与情绪溢价

焦煤盘面常包含"政策预期溢价":市场会提前交易安监/保供预期,消息落地反而兑现反向波动("买预期卖事实")。理解当前盘面 price in 了多少政策预期,是焦煤交易的关键。

八、历史大行情复盘

复盘的价值不在记住价格,而在识别可迁移的行情模式。

复盘一:2016 供给侧改革——去产能的超级牛市 - 2016 年"276 个工作日"减量化生产制度大幅压缩煤炭供给,焦煤焦炭单边暴涨,全年翻倍级行情。 - 可迁移经验:供给侧政策(去产能)对稀缺煤种的拉动是系统性的,一旦政策收缩供给,价格弹性远超需求驱动。

复盘二:2020 澳煤进口限制——结构性错配 - 2020 年底起非正式限制澳煤进口,优质主焦煤供给收紧,内外价差走阔,国内焦煤获支撑。 - 可迁移经验:进口政策能制造结构性供给缺口;焦煤的"进口弹性"是行情的重要变量。

复盘三:2021 能耗双控 + 保供——暴涨暴跌的政策双向极端 - 2021 年能耗双控 + 进口受限 + 需求旺,焦煤于下半年暴涨至历史高位;随后发改委强力干预、推动保供增产、打击囤积,价格断崖式回落。 - 可迁移经验:① 焦煤是政策弹性最大的品种,涨到极端会引发政策顶(行政干预),跌到极端引发政策底(保供放松/需求托底);② 极端单边行情对裸卖期权是巨大风险,政策窗口期务必降仓。

复盘四:铁水驱动的需求型行情(可复用模式) - 当供给平稳、铁水产量持续回升 + 全链条低库存时,焦煤跟随成材温和走强;铁水见顶回落则承压。 - 可迁移经验:无强政策扰动时,铁水产量 + 库存主导;铁水是最可靠的需求锚。

〔待补充:近一年标志性行情复盘,与本站「实时新闻」存档相互印证。〕

九、关键数据与事件日历

十、当前矛盾与盯盘清单（动态 · 需定期更新）

当前核心矛盾(一句话): 〔待更新——例:安监预期(供给收缩)vs 铁水见顶回落(需求走弱),谁主导〕

基本面快照(人工研判 · 政策/产业链项): 下表是自动盘面之外、需要人工跟踪的政策与产业链项。

高频盯盘清单(焦煤专属): 1. 铁水产量(周度)——需求总阀门,最高优先级 2. 安监/保供政策(不定期)——供给侧最大变量,消息驱动 3. 甘其毛都通关车数(日度)——蒙煤进口 4. 焦化利润 / 钢厂利润(周度)——产业链采购意愿 5. 全链条焦煤库存(周度)——累/去库节奏 6. 黑色板块强弱(螺纹/焦炭/铁矿)——成材是总指挥 7. 焦煤-焦炭比价(焦化利润)——下游传导

十一、对裸卖策略的含义

把上面的判断落到本站「裸卖机会雷达」:

• 判断偏多(安监减产/低库存/铁水高位/焦化补库):倾向卖出虚值看跌期权(Put),在支撑位下方收权利金。
• 判断偏空(保供增产/高库存/铁水回落/利润压缩):倾向卖出虚值看涨期权(Call)。
• 判断震荡(政策与需求拔河、等指引):双卖宽跨式,但焦煤政策驱动易跳空,虚值距离要留足、仓位要轻。

焦煤裸卖的特殊风险提示(务必重视): - 焦煤是黑色系波动最大、政策弹性最大的品种,历史上多次出现单边暴涨暴跌(2021 是典型)。 - 政策窗口(安监/保供/会议)期间,IV 抬升、跳空风险高:可择机卖波动率,但宁可降仓、移仓更远虚值,避免被政策行情打穿。 - 必须与螺纹/焦炭/铁矿板块强弱交叉验证——黑色系常整体同向运动,单品种裸卖要防板块共振。

十二、数据来源索引

免责声明:本页为研究与教育用途,非投资建议。带"约"为结构性估计,动态数据以最新官方/市场数据为准。